文/每日財(cái)報(bào)?李樹(shù)

近年來(lái)，我國(guó)覆銅板行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)凸顯，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，為相關(guān)行業(yè)企業(yè)打開(kāi)了發(fā)展高速道，得益于產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)，同宇新材得以實(shí)現(xiàn)上市夢(mèng)。

根據(jù)深交所官網(wǎng)，同宇新材于今年4月14日進(jìn)入提交注冊(cè)，4月25日獲得IPO注冊(cè)批復(fù)，這距離其2023年4月過(guò)會(huì)已有兩年。

同宇新材顯著長(zhǎng)于同期企業(yè)的審核周期背后，是資本市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)發(fā)展確定性的擔(dān)憂(yōu)。

01?業(yè)績(jī)波動(dòng)盈利承壓，核心產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下探

近年來(lái)，同宇新材經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)存在波動(dòng)，營(yíng)收和凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率均為負(fù)值的表現(xiàn)也讓監(jiān)管對(duì)其未來(lái)的成長(zhǎng)性打上了一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)并遭多次問(wèn)詢(xún)。

招股書(shū)顯示，2022—2024年，同宇新材的營(yíng)業(yè)收入分別為11.93億元、8.86億元和9.52億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為-10.64%，扣非凈利潤(rùn)分別為1.86億元、1.60億元和1.40億元，呈持續(xù)下降趨勢(shì)，進(jìn)入2025年一季度，公司的營(yíng)業(yè)收入雖同比增長(zhǎng)25.60%，但扣非凈利潤(rùn)仍同比下降1%。

業(yè)績(jī)與盈利能力持續(xù)承壓背后，公司核心產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格下降是主要原因之一。招股書(shū)顯示，?2022—2024年，同宇新材MDI改性環(huán)氧樹(shù)脂、高溴環(huán)氧樹(shù)脂、BPA型酚醛環(huán)氧樹(shù)脂等主要產(chǎn)品價(jià)格連續(xù)下跌，主營(yíng)產(chǎn)品的平均單價(jià)同比下降11.25% 29.62%和?8.53%。2022—2024年，高溴環(huán)氧樹(shù)脂單價(jià)從2022年的38.71元/一路降至2024年的18.99元/KG，累計(jì)降幅超50%！

在這背后，是同宇新材為應(yīng)對(duì)原材料價(jià)格下降、行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩價(jià)格戰(zhàn)加劇、下游覆銅板客戶(hù)需求疲軟市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等多因素影響帶來(lái)的沖擊，采取“以?xún)r(jià)換量”策略所導(dǎo)致的。降價(jià)或許可以在短期內(nèi)幫助同宇新材維持現(xiàn)有的營(yíng)收規(guī)模，但支撐性十分有限，若未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度、原材料價(jià)格等發(fā)生重大不利變化，將極大削弱同宇新材的營(yíng)收和盈利能力。

此外，鑒于同宇新材的核心原材料四溴雙酚A主要依賴(lài)約旦、美國(guó)、以色列進(jìn)口，當(dāng)前國(guó)際局勢(shì)的不確定性和地緣政治影響也使得其供應(yīng)鏈穩(wěn)定性備受考驗(yàn)，無(wú)論是紅海航運(yùn)動(dòng)蕩還是中美貿(mào)易摩擦都極有可能進(jìn)一步推高公司采購(gòu)成本甚至直接導(dǎo)致供應(yīng)鏈中斷，上述情況的發(fā)生都嚴(yán)重影響同宇新材的產(chǎn)能釋放，加劇業(yè)績(jī)波動(dòng)。

02?客戶(hù)集中度高，主要客戶(hù)業(yè)績(jī)波動(dòng)負(fù)面?zhèn)鲗?dǎo)

除了核心產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格下降，公司主要客戶(hù)的業(yè)績(jī)下滑亦是造成同宇新材業(yè)績(jī)波動(dòng)的原因。從客戶(hù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，同宇新材的客戶(hù)集中度較高，報(bào)告期內(nèi)，公司來(lái)自前五名客戶(hù)的收入分別為?94,752.15萬(wàn)元、67,823.41萬(wàn)元和65,480.32?萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為79.43%、76.52%和68.75%。

報(bào)告期內(nèi)，同宇新材主要客戶(hù)包括南亞新材、華正新材、建滔集團(tuán)、生益科技、新華電子、金寶電子等業(yè)內(nèi)知名的覆銅板生產(chǎn)廠商，2022年以來(lái)，受覆銅板行業(yè)景氣度下降及國(guó)際形勢(shì)等因素影響，同宇新材上述幾個(gè)主要客戶(hù)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均出現(xiàn)了不同程度的波動(dòng)。

具體來(lái)看：

2022年度，南亞新材、華正新材、生益科技的營(yíng)業(yè)收入分別同比下降10.19%、9.23%和11.15%，扣非后歸母凈利潤(rùn)分別同比下降106.19%、91.26%和?43.50%，建滔集團(tuán)的本公司持有人本期間溢利應(yīng)占份額同比下降?66.09%；

2023?年度，南亞新材、生益科技的營(yíng)業(yè)收入分別同比下降?21.05%和下降?7.93%，其中華正?新材和生益科技的扣非后歸母凈利潤(rùn)分別同比下降970.29%和?23.57%，建滔集團(tuán)的本公司持有人本期間溢利應(yīng)占份額同比下降43.56%；

2024年度，南亞新材、華正新材、生益科技的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均有所增長(zhǎng)，其中南亞新材扭虧為盈，華正新材虧損幅度縮小，生益科技凈利潤(rùn)大增49.37%，但同宇新材同期營(yíng)收僅增長(zhǎng)7.47%，顯著低于客戶(hù)增速，暗示市場(chǎng)份額被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手?jǐn)D壓。

03?產(chǎn)能消化能力待解，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不足

近年來(lái)，同宇新材的產(chǎn)能處于滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)，報(bào)告期內(nèi)，母公司產(chǎn)能利用率為100.04%、105.93%和116.37%，為解決公司產(chǎn)能瓶頸，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)下游客戶(hù)的供應(yīng)和服務(wù)能力，同時(shí)鞏固公司的行業(yè)地位，此次IPO，同宇新材擬募資13億元建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸電子樹(shù)脂項(xiàng)目（一期），該項(xiàng)目將以現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)和核心技術(shù)為基礎(chǔ)，對(duì)現(xiàn)有成熟產(chǎn)品進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后，公司產(chǎn)能將翻倍至13萬(wàn)噸/年。

產(chǎn)能增加隨之帶來(lái)的就是產(chǎn)能消化問(wèn)題，以同宇新材目前的客戶(hù)情況看，公司現(xiàn)有客戶(hù)需求僅能覆蓋60%的新增產(chǎn)能，且考慮到近年來(lái)公司幾大主要客戶(hù)因自身業(yè)績(jī)波動(dòng)對(duì)同宇新材的采購(gòu)規(guī)模均有不同程度的收縮，未來(lái)能夠消化的產(chǎn)能還有進(jìn)一步下降的風(fēng)險(xiǎn)，這也意味著同宇新材必須去開(kāi)拓新的客戶(hù)來(lái)匹配提升后的產(chǎn)能，那么，置身競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)市場(chǎng)，同宇新材又有幾何勝算呢？

從營(yíng)收規(guī)?？矗锌杀裙臼ト瘓F(tuán)、東材科技2024年?duì)I收均超同宇新材數(shù)倍；從科技創(chuàng)新力看，同宇新材的研發(fā)費(fèi)用率長(zhǎng)期偏低，2019-2024連續(xù)五年都不足3%，而同期行業(yè)均值要出同宇新材1—2個(gè)百分點(diǎn)，2024年圣泉集團(tuán)23.61%的研發(fā)費(fèi)用率幾乎要10倍于同宇新材，研發(fā)投入的不足也使得同宇新材的技術(shù)壁壘較為薄弱，極易被同行圍攻。綜合對(duì)比之下，規(guī)模小、客戶(hù)集中度高、研發(fā)投入少的同宇新材對(duì)比競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并不突出，這也使得其在市場(chǎng)中整體議價(jià)能力偏低，在行業(yè)下行周期中抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

除了產(chǎn)能消化問(wèn)題，在項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，同宇新材還將面臨巨大的折舊壓力，數(shù)據(jù)顯示，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，2025—2026年折舊費(fèi)用將達(dá)4248萬(wàn)元/年，若達(dá)產(chǎn)率低于70%，凈利潤(rùn)或縮水20%，使得公司的盈利空間進(jìn)一步被侵蝕。

同宇新材的產(chǎn)能擴(kuò)張戰(zhàn)略與客戶(hù)結(jié)構(gòu)單一、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇形成“剪刀差”。短期內(nèi)依賴(lài)降價(jià)維持銷(xiāo)售規(guī)模，但技術(shù)壁壘不足難以支撐長(zhǎng)期增長(zhǎng)，公司若無(wú)法有效平衡產(chǎn)能消化、客戶(hù)多元化及技術(shù)投入，公司可能陷入“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”陷阱。