文 / 三生?

近日，努力“活著”的“復(fù)星系”又被傳出大消息。

據(jù)彭博引述消息指，新加坡凱德投資(CapitaLand Investment Ltd.)正在深入商談擬以數(shù)億歐元，從復(fù)星國際收購法國豪華連鎖度假村Club Med(地中海俱樂部)約20至30%股份。

對(duì)此消息，目前凱德投資和復(fù)星文旅均拒絕置評(píng)，復(fù)星國際未響應(yīng)查詢。

在最新發(fā)布的2024年半年報(bào)中，Club Med上半年?duì)I收為88.94億元人民幣，同比增長(zhǎng)10.3%，經(jīng)調(diào)整EBITDA 20.03億元，同比增長(zhǎng)8%。在不久前的半年報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)上，郭廣昌剛剛表揚(yáng)過復(fù)星文旅，而Club Med則是后者絕對(duì)的業(yè)務(wù)主力。?? ?

相比Club Med的業(yè)績(jī)，復(fù)星國際2024年上半年總收入約978.38億元，同比增長(zhǎng)0.8%；歸母凈利潤約7.2億元，同比減少47.04%。對(duì)比之后，更能發(fā)現(xiàn)Club Med的優(yōu)質(zhì)和重要，而郭廣昌真舍得放手嗎？

其實(shí)，如果成真，也可以理解。這位前上海首富、復(fù)星國際董事長(zhǎng)在業(yè)績(jī)會(huì)上就已表示：“只有活著才能分享未來?！?/p>

困境之下，郭廣昌的個(gè)人財(cái)富也在經(jīng)歷“過山車”。2024年胡潤全球富豪榜顯示，郭廣昌的財(cái)富值為315億，對(duì)比2020年640億的身家已縮水過半。而在復(fù)星國際上市的2007年，郭廣昌的身家為360億元，位居大陸富豪榜第10位，也是他首次登上上海首富寶座。

17年后，他又回到了開始的位置。

當(dāng)然，郭廣昌仍然保持著樂觀。業(yè)績(jī)會(huì)上他還表示，受各種因素影響，未來國內(nèi)好的重資產(chǎn)越來越少，因此對(duì)復(fù)星而言，現(xiàn)在面臨著一個(gè)越來越好的去重資產(chǎn)的時(shí)機(jī)。

這句話翻譯過來的意思就是，復(fù)星的去重資產(chǎn)之路還將繼續(xù)，“賣賣賣”仍然停不下來。但是，他會(huì)一直賣下去嗎？復(fù)星的希望又在哪里？

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01 賣賣賣背后，財(cái)務(wù)費(fèi)用成包袱？

就在年中報(bào)發(fā)布前不久，復(fù)星國際旗下的復(fù)星文旅剛剛拋售了旗下?lián)碛?80多年歷史的全球第一家旅行社Thomas Cook，買家為中東歐在線旅游平臺(tái)eSky集團(tuán)。

2015年3月，正是眾多中國資本大舉擴(kuò)張的黃金歲月，彼時(shí)的郭廣昌認(rèn)為“到處都是礦，去全世界挖礦，在各個(gè)產(chǎn)業(yè)挖礦，形成挖礦能力”。

當(dāng)時(shí)，復(fù)星旅文斥資約9185萬英鎊收購了Thomas Cook集團(tuán)5%的股份，后又將其持股比例提升至11.38%。2019年，Thomas Cook因負(fù)債累累倒閉后，復(fù)星旅文又以1100萬英鎊的價(jià)格收購了該公司以及兩個(gè)附屬酒店品牌Casa Cook和Cook’s Club。?? ?

為了這家旅行社，復(fù)星文旅前后總投資金額過億英鎊。但是，根據(jù)9月5日復(fù)星旅文發(fā)布的公告顯示，此次出售交易最高總代價(jià)為3000萬英鎊，堪稱“骨折價(jià)”。

即便如此，對(duì)復(fù)星文旅來說這或許也是一件好事，因?yàn)門homas Cook就是一個(gè)虧錢的“無底洞”。2022年和2023年，其除稅后分別虧損1504.97萬英鎊、417.66萬英鎊，兩年累計(jì)虧損近2000萬英鎊。

截至2024年7月31日，Thomas Cook的凈權(quán)益（按總資產(chǎn)減總負(fù)債計(jì)算）約為-3280.27萬英鎊。而且，截至9月5日，Thomas Cook還有結(jié)欠復(fù)星旅文方面總額約為4749.83萬英鎊的未償還股東貸款。

“割肉”Thomas Cook，是整個(gè)復(fù)星國際“賣賣賣”的一個(gè)縮影。

今年3月，有消息傳出，復(fù)星旅文正尋求出售其“現(xiàn)金奶?！比齺唩喬靥m蒂斯度假村的全部資產(chǎn)或部分資產(chǎn)；今年2月，其正在探索出售旗下豪華度假村連鎖Club Med的少數(shù)股權(quán)（最多30%），整個(gè)業(yè)務(wù)的估值目標(biāo)為8億美元。

不僅復(fù)星旅文，整個(gè)“復(fù)星系”都在加速處置文旅資產(chǎn)。

今年7月，復(fù)星國際宣布間接附屬公司裕海將北海道的星野TOMAMU度假村（北海道占冠村）出售給從事房地產(chǎn)投資等業(yè)務(wù)的公司YCH16，出售金額約為408億日元（20.3億元人民幣）。

更早之前，“復(fù)星系”就已經(jīng)開始了全面的“大撤退”。二級(jí)市場(chǎng)上，據(jù)《節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》粗略統(tǒng)計(jì)，2022年至今，復(fù)星已出售了大量股票，交易金額超過400億元，其中包括金徽酒、海南礦業(yè)、中山公用、泰和科技、三元股份、酷特智能、*ST廣田、中糧工科等公司股票，同時(shí)也包括復(fù)星系的核心資產(chǎn)復(fù)星醫(yī)藥、復(fù)星旅文，甚至于清倉了青島啤酒和南京南鋼。?? ?

青島啤酒凝結(jié)了郭廣昌濃厚的個(gè)人情懷。2017年12月，復(fù)星國際以66.17億港元收購了青島啤酒2.43億股H股，一躍成為該公司第二大股東。但到了2022年5月，復(fù)星國際就已將青島啤酒股票悉數(shù)減持，共套現(xiàn)約150億港元，其中獲利約84億港元，盈利率近127%。

這一年10月，復(fù)星國際還出售了南京南鋼60%的股權(quán)，清倉了這項(xiàng)持有近20年的資產(chǎn)；2023年5月，位于廣州琶洲的復(fù)星國際中心項(xiàng)目也被出售。同一時(shí)期，復(fù)星還退出了上海泛亞航運(yùn)有限公司。

海外市場(chǎng)方面，今年1月，復(fù)星出售了葡萄牙商業(yè)銀行5.6%股權(quán)，套現(xiàn)約2.35億歐元；4月，又出售了比利時(shí)保險(xiǎn)公司8.19%股權(quán)，總價(jià)約6.26億至6.7億歐元；5月，復(fù)星再度賣出所持有的德國銀行HAL全部股權(quán)，套現(xiàn)6.7億歐元。

持續(xù)不斷的資產(chǎn)清算出售，導(dǎo)致的一個(gè)重要變化，就是財(cái)務(wù)費(fèi)用在快速上漲?！豆?jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》發(fā)現(xiàn)，從2022年上半年至2024年上半年，復(fù)星國際財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為54.63億元、65.33億元和68.23億元，同期歸母凈利潤分別為22.71億元、13.59億元和7.19億元。?? ?

對(duì)比后不難發(fā)現(xiàn)，三年來復(fù)星國際減少的凈利潤，似乎大都消耗在財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加上，儼然已成大包袱。而復(fù)星系一系列出售背后，又是不得不如此，因?yàn)槠髽I(yè)想要“活著”，現(xiàn)金流就不能斷。

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02 現(xiàn)金流壓力，真解決了嗎？

2017年6月22日，市場(chǎng)傳出一個(gè)重磅消息，稱銀監(jiān)會(huì)要求各家銀行排查包括萬達(dá)、復(fù)星在內(nèi)數(shù)家企業(yè)的授信及風(fēng)險(xiǎn)分析的消息。萬達(dá)電影、復(fù)星系股票聞?dòng)嵢€閃崩。

此后，王健林快速行動(dòng)，迅速出售資產(chǎn)。相比之下，郭廣昌的動(dòng)作就沒有那么決絕。但是，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，郭廣昌最后還是和王健林走了相似的路。“復(fù)星系”企業(yè)籌措各項(xiàng)資產(chǎn)變賣背后，核心也是缺錢。

公開捅破“復(fù)星系”缺錢的是國外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。2022年6月，債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪將復(fù)星國際Ba3的公司家族評(píng)級(jí)列入下調(diào)觀察名單。其認(rèn)為，“截至2022年3月底，復(fù)星國際在控股公司層面的現(xiàn)金不足以償付未來12個(gè)月內(nèi)到期的短期債務(wù)”。?? ?

這份報(bào)告帶來了巨大的市場(chǎng)沖擊，為了穩(wěn)住局面，復(fù)星國際很快就宣布對(duì)2筆境外債券進(jìn)行要約回購，總金額不超過2億美元。隨后又宣布對(duì)這2筆債券進(jìn)行全額回購，其中一筆金額約為3.8億美元，另一筆金額約為3.84億歐元?；刭?fù)瓿珊?，?fù)星國際已無當(dāng)年內(nèi)到期的境外債券。

但是，穆迪隨后仍將復(fù)星國際的公司家族評(píng)級(jí)從Ba3下調(diào)至B1，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。當(dāng)時(shí)就有媒體質(zhì)疑，說復(fù)星旗下公司有“6500億債務(wù)壓頂”。這一說法有些偏頗，因?yàn)楹艽蟛糠謥碜员ｋU(xiǎn)業(yè)務(wù)，屬于合同負(fù)債，并不需要集團(tuán)擔(dān)保。

所以，“復(fù)星系”的資金鏈危機(jī)大概率并沒有外界傳得那么嚴(yán)重，但樹大招風(fēng)，郭廣昌想要真正“輕舟已過萬重山”，似乎也并非易事。?? ?

2023年中期業(yè)績(jī)會(huì)上，郭廣昌表示，“我們已經(jīng)穿越了周期，復(fù)星的現(xiàn)金流壓力得到很好的解決”。但此后一年，“賣賣賣”仍在繼續(xù)。以復(fù)星旅文為例，今年二季度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年中，復(fù)星旅文擁有期末現(xiàn)金及銀行結(jié)余35.4億元，而同期一年內(nèi)到期的各項(xiàng)債務(wù)規(guī)模為140億元。

其實(shí)，仔細(xì)分析郭廣昌的投資之道《節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》發(fā)現(xiàn)，他較為推崇巴菲特的投資思想，以比較分散的形式和便宜的價(jià)格，購置優(yōu)良資產(chǎn)并長(zhǎng)期持有。但相比巴菲特不同的是，郭廣昌更為激進(jìn)一些，尤其是2017年之后，為了擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，郭廣昌的投資風(fēng)格更為激進(jìn)，繼續(xù)在全球市場(chǎng)“買買買”。

這種風(fēng)格的好處是，在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展期，“復(fù)星系”得以借勢(shì)起飛。而一旦宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，其打法就可能陷入困境。

目前的情況是，截至2023年末，復(fù)星國際資產(chǎn)總額為8083.88億元，其中負(fù)債為5998.13億元，資產(chǎn)負(fù)債率為74.2%，較上一年降低了1.6個(gè)百分點(diǎn)。

但是，這并不能讓郭廣昌放心，因?yàn)橛?jì)息銀行借款及其他借款更為重要，此項(xiàng)數(shù)據(jù)2023年為2119.24億元，較2022年的1210.39億元翻了一番。2023年復(fù)星國際的利息凈支出為120.7億元，比2022年多了16億元，背后就是借貸利息率的增長(zhǎng)。

一邊是仍顯緊張的資金鏈，一邊是亟需轉(zhuǎn)型的發(fā)展格局，郭廣昌怎么做才能真正穿越“完美風(fēng)暴”？

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03 聚焦兩主業(yè)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)還有多少？??

歷經(jīng)30年，郭廣昌依托復(fù)星國際，構(gòu)造了“健康、快樂、富足、智造”四大板塊。

在中國商界，郭廣昌的“復(fù)星系”是一個(gè)相當(dāng)獨(dú)特的存在，其并沒有一個(gè)明晰的主業(yè)，主要通過投資，將旗下眾多似乎互不搭界的業(yè)務(wù)搭建在一起?？梢哉f，“復(fù)星系”能夠成長(zhǎng)為資產(chǎn)規(guī)模一度超8000億元的巨頭，依靠的就是以投資為核心的資本運(yùn)作。

尤其是2007年后，復(fù)星效仿巴菲特進(jìn)軍保險(xiǎn)，同時(shí)切入資產(chǎn)管理及房地產(chǎn)基金等領(lǐng)域，成功把握歐債危機(jī)，在全球發(fā)起大規(guī)模并購，資產(chǎn)規(guī)模16年間膨脹12.47倍。

郭廣昌也曾經(jīng)說過，復(fù)星的發(fā)展得益于“在合適的時(shí)間做了合適的投資”。但是，當(dāng)時(shí)間不再合適，如何安全過冬變得至關(guān)重要。?? ?

對(duì)于未來，在今年初的第七屆世界浙商上海論壇上，郭廣昌曾表示，“以后，復(fù)星就聚焦兩個(gè)主業(yè)，分別是生物醫(yī)藥和文旅，走上輕資產(chǎn)運(yùn)營的道路?！钡牵?dāng)前這兩大主業(yè)的表現(xiàn)并不足以讓投資者放心。

復(fù)星醫(yī)藥的2024年半年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營收204.63億元，同比減少4.36%；歸母凈利潤12.25億元，同比減少31.09%。過去的2023年，其總營業(yè)收入為414億元，同比下降5.81%；歸母凈利潤為23.86億元，同比下降36.04%。

可以發(fā)現(xiàn)，2023年、2024上半年，復(fù)星醫(yī)藥的營收和凈利潤同比都在持續(xù)下降，且凈利潤降幅遠(yuǎn)大于營收。好在，在創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)方面，復(fù)星醫(yī)藥上半年取得了一定的成果，自主研發(fā)及許可引進(jìn)的4個(gè)創(chuàng)新藥/生物類似藥共9項(xiàng)適應(yīng)癥獲批上市。

但是，創(chuàng)新藥何時(shí)能夠轉(zhuǎn)化為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，仍然不得而知。畢竟，在創(chuàng)新藥領(lǐng)域有著“雙十定律”的說法，即研發(fā)一款創(chuàng)新藥需要十年時(shí)間以及十億美金，其中研發(fā)的艱辛和所需的資本，都是很大的考驗(yàn)。

文旅板塊則被郭廣昌點(diǎn)名表揚(yáng)。

2023年，復(fù)星文旅出售土耳其、西印度群島度假村，以及Thomas Cook旗下兩個(gè)酒店品牌Casa Cook及Cook’s Club，實(shí)現(xiàn)了3.9億元的現(xiàn)金回流。他表示，復(fù)星國際旗下復(fù)星旅文的Club Med地中海俱樂部和三亞亞特蘭蒂斯酒店都取得了歷史同期最好成績(jī)。

但是，隨著Club Med等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)頻頻被傳出售，如何留住“現(xiàn)金奶?！币沧尅皬?fù)星系”面臨兩難。?? ?

當(dāng)然，對(duì)于復(fù)星的“斷臂求生”及最新的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，花旗銀行、安信國際、華西證券等國內(nèi)外機(jī)構(gòu)給出“買入”或“增持”評(píng)級(jí)。但在二級(jí)市場(chǎng)上，除了2022年底有過小幅的反彈，復(fù)星國際的股價(jià)仍在下跌趨勢(shì)中難見回頭。

相比前幾年，57歲的郭廣昌明顯老了，兩鬢斑白，目光中多了些許疲憊。他一手打造的“復(fù)星系”能夠成功渡劫嗎？答案只能交給時(shí)間。