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文 / 八真

一直以來，股票投資都有約定俗成的兩種風(fēng)格：價(jià)值股和成長(zhǎng)股。

前者通常具有低估值、穩(wěn)定現(xiàn)金流和發(fā)放股息的特點(diǎn)，比如伯克希爾、茅臺(tái)、招商銀行等；后者通常具有前景闊、增速快、潛力大、創(chuàng)新強(qiáng)的特點(diǎn)，比如蘋果、微軟、寧德時(shí)代等。

但回到現(xiàn)實(shí)中，“選擇題”向來不是人性的常態(tài)，全部都要才是。也因此，大家的內(nèi)心常常經(jīng)受拷問：有沒有一類企業(yè)兼具價(jià)值性和成長(zhǎng)性？

縱覽美股、港股、A股，節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為華住集團(tuán)大抵可以視作樣本。我們不妨借一季報(bào)的“窗口”，來透視一二。

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?01 基本面內(nèi)功：質(zhì)與量同向提升??

2024年一季度，我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額12.03萬億元，同比增長(zhǎng)4.7%；住宿和餐飲業(yè)增加值4892億元，同比增長(zhǎng)7.3%。

華住集團(tuán)的財(cái)報(bào)又一次跑贏雙大盤。該季度，華住集團(tuán)錄得營(yíng)收53億元，同比增長(zhǎng)17.8%，超出先前公布的12%至16%的增長(zhǎng)指引；錄得經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)10億元，同比增長(zhǎng)50.6%，環(huán)比增長(zhǎng)32.1%。

按照分部劃分，來自Legacy-Huazhu（華住中國(guó)）的收入為42億元，同比增長(zhǎng)18.1%，超出先前公布的11%至15%的增長(zhǎng)指引；來自Legacy-DH（華住國(guó)際）的收入為10億元，同比增長(zhǎng)16.6%。?? ?

需要指出的是，在經(jīng)過2023年二、三季度的井噴式復(fù)蘇后，當(dāng)下旅游市場(chǎng)已回歸平穩(wěn)，預(yù)計(jì)2024年二季度全行業(yè)會(huì)由去年同期的高位回穩(wěn)，邁入常態(tài)化經(jīng)營(yíng)階段。

該背景下，更加考驗(yàn)的是企業(yè)的內(nèi)生增長(zhǎng)因子，比如通過迭代產(chǎn)品線，改進(jìn)運(yùn)營(yíng)，優(yōu)化服務(wù)，洞察“質(zhì)價(jià)比”、“心價(jià)比”趨勢(shì)，成本控制等精益舉措，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，并切實(shí)作用于RevPAR、ADR、OCC等關(guān)鍵指標(biāo)。

2024年一季度，華住集團(tuán)旗下由漢庭、全季和桔子組成的“鐵三角”產(chǎn)品力和品牌力持續(xù)加強(qiáng)：漢庭3.5及以上產(chǎn)品的占比從2023年的29.8%提升至33.2%，全季4.0及以上產(chǎn)品占比從2023年的65.7%提升至69%，桔子的最新樂活產(chǎn)品在桔子管道酒店中占比從2023年底的58.4%提升75.7%；以及全新的你好2.0，把中國(guó)傳統(tǒng)的色彩、文字符號(hào)和當(dāng)代審美相結(jié)合，將輕養(yǎng)生、中式零食茶飲等增值服務(wù)融入到了酒店公區(qū)內(nèi)的自助服務(wù)模塊中，為當(dāng)下年輕消費(fèi)者提供更具性價(jià)比和場(chǎng)景化的獨(dú)特體驗(yàn)。

得益于此，2024年一季度，華住中國(guó)混合RevPAR（每間可出租房間的平均收入）同比增長(zhǎng)3.1%至216元，ADR（已售客房平均房?jī)r(jià)）同比增長(zhǎng)1%至280元，OCC（入住率）同比增長(zhǎng)1.6%至77.2%；華住國(guó)際混合RevPAR同比增長(zhǎng)4.5% ，ADR同比增長(zhǎng)0.2%至 104歐元，OCC同比增長(zhǎng)2.3%至55.8%。

這說明，在開年的頭三個(gè)月里，華住集團(tuán)的創(chuàng)收創(chuàng)利機(jī)能又得到新一輪強(qiáng)化，且這輪強(qiáng)化是均衡的，肌肉型的，高質(zhì)量的，而非顧此失彼，或者虛胖型、腫瘤型。

簡(jiǎn)單解釋，即華住集團(tuán)營(yíng)收和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)規(guī)模的擴(kuò)大，靠的并不是“以價(jià)換量”，而是修煉“內(nèi)功”，重塑肌理。

反饋到盈利能力，華住集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率在本期達(dá)到19%，同比提升4.2個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比提升5.4個(gè)百分點(diǎn)。?? ?

說到這里，可能會(huì)有人發(fā)問，那華住集團(tuán)最終的損益情況怎么樣？報(bào)告期內(nèi)，其錄得歸屬凈利潤(rùn)6.63億元，上年同期為9.9億元。

表面看是減少了，事實(shí)上，在扣除股本證券公允價(jià)值變動(dòng)、 外 匯 凈 收 益( 虧 損 )、 出 售 投 資 收 益(虧 損)等偶發(fā)性、一次性交易因素后，聚焦反映企業(yè)真實(shí)經(jīng)營(yíng)水平和利潤(rùn)水平的經(jīng)調(diào)整EBITDA，2024年一季度華住集團(tuán)為14億元，相比之下，2023年第一季度為1百萬元、上一季度為11億元。

拉長(zhǎng)時(shí)間軸，自2019年—2024年，定格到每年Q1，拋開不可抗力突發(fā)的2020年，華住集團(tuán)的收入節(jié)節(jié)攀升，彰顯基本盤一貫的穩(wěn)健性、堅(jiān)韌性，亦綿綿不絕地充盈公司回饋股東的實(shí)力。

上市至今，華住集團(tuán)一直保持高頻次、高比例分紅。

華住美股分紅情況（圖源：網(wǎng)絡(luò)公開）? ??

可遺憾的是，華住集團(tuán)目前的PE（動(dòng)態(tài)市盈率）20倍出頭，相較君亭酒店的270倍、希爾頓酒店的43倍、錦江酒店的43倍、首旅酒店的35倍，再結(jié)合以上分析，存在明顯的低估。

當(dāng)然，某種程度上，這也為操盤“股神”巴菲特經(jīng)典的“雪茄煙蒂”理論打下基礎(chǔ)。

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?02 成長(zhǎng)的定力：縱與橫立體拓展??

如果說前文是對(duì)華住集團(tuán)價(jià)值性的闡述，那接下來我們討論其成長(zhǎng)性。

對(duì)投資來說，于業(yè)績(jī)之外，更重要是，洞悉企業(yè)背后的邏輯，這個(gè)邏輯能支撐它走多遠(yuǎn)，蹦多高？

具體到酒店業(yè)，站在“C”位的一定是門店。

經(jīng)過多年布局，華住集團(tuán)基本形成了從經(jīng)濟(jì)型酒店、中檔酒店到中高檔酒店、高檔酒店，包括31個(gè)品牌的多元產(chǎn)品矩陣，全面滿足消費(fèi)者個(gè)性化和多樣化的旅居需求，并采取“向下擴(kuò)容”和“向上突破”的擴(kuò)張策略，不斷拓展成長(zhǎng)邊界。

一方面，基于人們對(duì)美好生活的永恒追求，以桔子水晶、城際、漫心、美侖美奐等中高端品牌為牽引，向價(jià)格帶上方漂移，拔高毛利率。

報(bào)告期內(nèi)，華住集團(tuán)旗下中高檔品牌在營(yíng)酒店數(shù)量同比增長(zhǎng)28%，環(huán)比增長(zhǎng)6%，待開業(yè)酒店同比增長(zhǎng)81%，環(huán)比增長(zhǎng)11%。

另一方面，圍繞漢庭、桔子、全季的經(jīng)濟(jì)型和中檔品牌，以及推出更加親民的新品牌“你好”，加固“壓艙石”，抓住下沉市場(chǎng)的機(jī)遇，做密集滲透。

截至2024年一季度末，華住集團(tuán)共有9,817家在營(yíng)酒店，同比增長(zhǎng)14%，環(huán)比增長(zhǎng)4.5%；覆蓋城市1290個(gè)，相較上年同期的1132個(gè)，同比增長(zhǎng)13.96%。?? ?

其中，華住中國(guó)共有9,684家在營(yíng)酒店，新開店569家，凈開店421家。

另據(jù)攜程、中金研究，即使定位到最近的2023年12月，我國(guó)一、二、三、四線及以下城市的連鎖化率還僅為約44%、36%、25%、14%，相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家的70%+，存在巨大的增長(zhǎng)空間。

疫情三年，季琦稱自己考察了63個(gè)三到四線的城市，途徑172個(gè)地級(jí)市，160萬平方公里，集中了8億人口，“可以繞赤道轉(zhuǎn)四圈?！?/p>

換言之，低線市場(chǎng)，大有可為。華住集團(tuán)憑借“頭雁”的前瞻眼光、品牌沉淀和知名度、標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)作等，先發(fā)出動(dòng)，已較早進(jìn)入到紅利收獲期。關(guān)于這一點(diǎn)，客觀的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)最有發(fā)言權(quán)。

而在垂直打通、深潛的同時(shí)，華住集團(tuán)又不忘向外看，在七大洲的范疇里找尋新增量。

公開資料顯示，華住集團(tuán)的國(guó)際業(yè)務(wù)已遍布?xì)W洲、中東、印非、亞太的18個(gè)國(guó)家和地區(qū)。今年2月，Legacy-DH分部正式更名為華住國(guó)際，意味著著全球會(huì)員體系直銷能力的增強(qiáng)，出海翻開新篇章。?? ?

截至2024年一季度末，Legacy-DH有133家在營(yíng)酒店，下轄84家租賃酒店以及49 家管理加盟及特許經(jīng)營(yíng)酒店。

縱向延伸，橫向拓展，該種縱橫交錯(cuò)的立體化運(yùn)維定力，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)齊頭并進(jìn)，就好比一座擁有兩個(gè)進(jìn)水口的“蓄水池”，無疑將大大抬升華住集團(tuán)的“天花板”，且能不間斷地輸送能量，助力其向上而生，向遠(yuǎn)而行。

值得一提的是，2024年一季度，華住集團(tuán)的待開業(yè)酒店達(dá)到3172家，創(chuàng)出歷史新高。

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?03 預(yù)期的本質(zhì)：從企業(yè)“護(hù)城河”到商業(yè)“飛輪”??

資本市場(chǎng)有句話一語中的，投資是預(yù)期的藝術(shù)。所謂預(yù)期，實(shí)質(zhì)就是成長(zhǎng)性。

回到華住集團(tuán)，長(zhǎng)線維度，除了關(guān)注拓店的力度和速度，還應(yīng)該聚焦兩點(diǎn)。

眾所周知，企業(yè)的發(fā)展離不開宏觀托底和微觀自驅(qū)，即我們常說的β和α共振。

宏觀側(cè)，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，帶動(dòng)人均國(guó)民收入水平提高，旅游越來越成為人們的“剛需”。

國(guó)家旅游局統(tǒng)計(jì)，未來十年，我國(guó)文旅市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)30-50萬億元，真正萬億級(jí)的肥美。

著眼近處，2023年11月份，文化和旅游部印發(fā)《國(guó)內(nèi)旅游提升計(jì)劃（2023—2025年）》，目標(biāo)是到2025年，國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)規(guī)模保持合理增長(zhǎng)、品質(zhì)進(jìn)一步提升；2024年，促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需依然是經(jīng)濟(jì)的重中之重，旅游則是任務(wù)的“先遣部隊(duì)”、支柱性業(yè)態(tài)。

多重利好信息導(dǎo)向酒店，其作為文旅產(chǎn)業(yè)鏈上的中樞環(huán)節(jié)，承載著關(guān)鍵使命，勢(shì)必率先吃到蛋糕上的“奶酪”。

一言蔽之，華住集團(tuán)所處的賽道，浪大風(fēng)急，長(zhǎng)坡厚雪。

微觀側(cè)，于穩(wěn)健、堅(jiān)韌的基本面基礎(chǔ)上，我們著重強(qiáng)調(diào)頭部企業(yè)的優(yōu)勢(shì)。

在任何賽道，參與者卷生卷死的終極都是“虹吸現(xiàn)象”+“馬太效應(yīng)”：從大量玩家到少數(shù)幾家玩家，再到三足鼎立或兩軍對(duì)壘。越是分散的市場(chǎng)，頭部企業(yè)的機(jī)會(huì)就越大。?? ?

為什么這么講？因?yàn)榫砩硭缹?shí)際上是一個(gè)殘酷出清的過程，在這個(gè)過程中，“叢林法則”被演繹的淋漓盡致，那些靠體量、品牌、資金、技術(shù)、服務(wù)、運(yùn)營(yíng)、流量等稟賦深挖“護(hù)城河”的企業(yè)，通常能將大部分訂單截流，進(jìn)而乘上“攀云梯”，笑到最后。

誠(chéng)如“黑天鵝”事件沖擊的2020—2022年，伴隨著尾部單體酒店的退出，國(guó)內(nèi)酒店數(shù)量大幅減少17%，但頭部連鎖酒店卻逆勢(shì)擴(kuò)張，華住中國(guó)在此期間的自營(yíng)酒店數(shù)量從6789家增長(zhǎng)到8543家，實(shí)力和地位反而都得到鞏固。

據(jù)節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)了解，無論按照營(yíng)收金額，還是按照門店數(shù)量，華住集團(tuán)均位列酒店板塊第一梯隊(duì)，既是溢價(jià)權(quán)、主導(dǎo)權(quán)、定價(jià)權(quán)加乘的象征，又是轉(zhuǎn)動(dòng)商業(yè)“飛輪”強(qiáng)勁推力。

打個(gè)通俗的比方，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局就像香檳塔，一波又一波的需求，總是會(huì)首先灌入頂層的頭部企業(yè)之中，至其產(chǎn)銷率飽和才會(huì)緩慢向下流淌。

如此往復(fù)循環(huán)，整個(gè)市場(chǎng)的話語權(quán)逐漸向頭部企業(yè)聚集，為其穿越周期，撬動(dòng)更大收益和份額埋下伏筆。

?寫在最后??

綜上，關(guān)于導(dǎo)語中提及的價(jià)值OR成長(zhǎng)之問，答案已然明晰：華住集團(tuán)兩者兼而有之。?? ?

展望后續(xù)，于2024年第二季度，華住集團(tuán)預(yù)期收入將較2023年第二季度增長(zhǎng)介于7%至11%，或增長(zhǎng)介于7%至11%(倘不計(jì)入華住國(guó)際)。

考慮到去年二、三季度國(guó)內(nèi)酒旅市場(chǎng)仍處在情緒集中釋放期，以及今年國(guó)內(nèi)酒旅市場(chǎng)已進(jìn)入平穩(wěn)狀態(tài)，供給逐步修復(fù)等，華住集團(tuán)給出10%左右的增長(zhǎng)指引，應(yīng)當(dāng)是個(gè)合理的預(yù)期中樞，也和公司先前對(duì)2024全年收入增速8%-12%的指引基本匹配。